第四节　价值投资终结了吗

从20世纪30年代到今天，工业经济时代的价值投资已经快一百年时间，在过去一百年，价值投资成为全球最伟大的投资理论和方法，巴菲特也被称为“股神”。2021年，价值投资的代表机构伯克希尔·哈撒韦公司创造了897.95亿美元的利润，价值投资创造了又一个难以逾越的巅峰。

但是，在2021年伯克希尔·哈撒韦公司年度股东大会上，巴菲特讲道：“1990年，世界20强公司名单中没有一家还在今天的世界20强名单上，二三十年之后，世界最大的公司和今天相比，也会面目全非。”我们相信，二三十年之后，还会有世界最大的公司排出20强名单，如果它们主要不是今天的公司，那么它们今天在哪里？我们能不能把它们发掘出来，推荐给投资人？

为什么会出现这样一种现象呢？主要因为第三次工业革命带来的科技进步改变了第二次工业革命以来的产业运行方式，人类进入工业化与信息化、早期数字化阶段，这个时期改变了传统工业从零开始、从小到大的企业和产业发展规律，很多企业家通过大规模投资创办企业，由于技术的不确定性，企业发展存在巨大风险，但是，一旦成功，企业就会获得快速发展、快速成长、快速垄断的机会。天使投资、风险投资、创业投资应运而生，价值投资逻辑遭遇严峻挑战，市场声音纷纷认为价值投资过时了。

包括只投中苹果公司的伯克希尔·哈撒韦公司，没有一家投资公司投中今天的世界20强公司，比如特斯拉、亚马逊、谷歌。因为这些公司创办和成长的规律不符合价值投资评价逻辑。就像特斯拉创始人埃隆·马斯克（Elon Musk）说的那样，早期创办特斯拉的时候，他曾经邀请巴菲特投资，当时的估值只有2亿美元，巴菲特放弃了对特斯拉投资的机会。

为什么呢？主要原因还是在于数字科技正处于从信息化到数字化的进程中，互联网类型的公司不像今天的成熟企业通过数字化来发展，而是将数字科技和互联网与传媒、社交、教育、零售、服务结合，先创建平台，再整合产品和服务。公司上市和融资的时候，完全不能满足价值投资这些基本原则，很多公司上市十多年还没有现金流，也没有净利润，更不用说这些公司的安全边际，甚至连这些公司的基本确定性都没有。

工业经济时代价值投资的基本逻辑包括以下基本内容。

1.产品（服务）价值，包括这些产品有多少利润，这些产品有多大的市场，这些产品有没有产品同质化的竞争优势。

2.能不能保证产品价值持续、长久地保持优势，这就要研究该产品和服务的公司，这个公司依靠什么样的人才、团队、管理方法、竞争方式、销售方式来保持产品和服务的优势。

3.研究全球范围内该产品所处的产业运行状况，以及生产制造这个产品和服务的企业和行业运行状况，找到行业和产业的运行规律，让公司在全球范围具有价值创造的优势。

4.长期研究、跟踪价值投资目标企业的资产状况、财务状况、现金流、负债率、各种财务指标、未来的增长预测，以及这些元素所创造出来的价值与今天这个公司股票价格的关系。

5.研究目标企业在全球范围内的产业地位，从产业链、供应链、价值链的角度研究这个公司的重组、并购、整合战略，研究分析这些重大经营活动与资本运营对公司价值和股票价格的影响。

6.长期关注跟踪公司价值与股票价格之间的关系。

7.始终关注公司的安全边际，关注公司各种可能的风险因素。

我相信，工业经济时代的价值投资逻辑在相当长的时间内还将继续存在，伯克希尔·哈撒韦公司的价值投资逻辑在相当长的时间节点内依然不会过时，尤其是在发达国家和数字基础设施不发达的发展中国家。发达国家的产业数字化和中国的产业数字化表现方式也是不一样的，所以，我们不能轻易地把中国的产业数字化价值投资评价体系用到发达国家，去否定发达国家的价值投资逻辑。

巴菲特所领导的伯克希尔·哈撒韦公司是全球化的资本平台，主要投资发达国家资本市场，而发达国家的数字化、数字经济和中国有着天然的区别，它们是沿着发达国家从工业化到信息化、数字化一步一个阶梯进化。价值投资评价逻辑也可以沿着这个规律去进化，去与时俱进。

这个观点尤其对于中国来说十分重要。中国是全球最大的制造大国，拥有全球最齐备的产业链，但是，中国还没有完成工业化，在每一个行业的产业集中度都不如发达国家，在全球产业链分布配置状况中，中国还处在中低端水平，这就使得中国还存在20年左右的工业化进程，工业经济形态的价值投资机会在中国继续存在。在很大程度上，我们需要把工业化的价值投资评价逻辑和数字化的评价逻辑结合起来，找到其中的融合关系。

我们认为，既然中国已经进入数字经济时代，数字经济时代的企业就应该是数字化企业，那么数字化企业在数字经济时代的价值创造方式是什么呢？数字经济时代数字化企业的价值发现方式又是什么呢？这就是我们这个报告和评价体系创建的初衷。

关键在于数字经济发展走过了早期完全从互联网平台创建和投资这样一个商业模式，综合性、系统性、协同性的数字科技通过与实体经济、实体企业、实体产品的深度融合让数字化平台企业出现了和传统价值投资价值叠加的解构，出现了从不确定到确定的转变，我们完全有机会赋予价值投资全新的内容和元素。未来几十年之内中国将会出现数百个产业数字化平台企业，这些企业将是未来数字经济形态下最庞大的商业组织，它们将支撑起数字经济时代百万亿级的资本市值。而目前，这些公司还在创办过程中，绝大多数公司还没有上市。

价值投资诞生于工业经济时代工业化生产方式的成熟期，最近三十年全球经济处在从工业化向数字化迭代的进程中，所以出现了很多不确定，也让工业化时代价值投资错失了投资机会，接下来会进入数字化生产方式，价值投资也会进入一个新的确定性阶段，需要产生数字化生产方式下的价值投资理论和方法。