集市孕育早期的金融交易

金融交易都起源于集市，服务于商贸活动。16世纪下半叶，法兰克福集市逐渐获得地区影响力，金融活动逐渐在法兰克福聚集和发展，包括钱币兑换、汇票交易和集市贷款等。这些金融产品还不是严格意义上的交易所交易产品，不具备标准化特征，但是这个早期金融市场是法兰克福交易所演变过程中的重要环节，特别它是孕育了商人银行，并推动了早期私人银行的产生和发展。

钱币兑换

在钱币收藏界，德国各时期的银币种类繁多，一直是收藏者的天堂，而且其种类之多只有中国清朝末期和民国时期的各式银币可以与其媲美。1871年德意志统一之前，德意志各王国铸造了形式多样的银币，也给中世纪时期德意志地区的商业贸易带来了麻烦。特别是法兰克福集市成为德意志地区的主要集市之后，各国商人纷纷来法兰克福开展贸易，带来各国钱币，更增加了钱币兑换的复杂度。

1346年，法兰克福获得铸造小型钱币的权力。1428年，法兰克福获得银币的铸造权。当时德意志地区一度存在约500家钱币铸造厂。德意志地区的各式钱币、外来钱币再加上金币和银币同时流通，给商业贸易带来挑战。钱币之间不存在固定的兑换价格，市场价格往往由钱币的含银量或含金量以及市场供求决定。此外，各领主或国王很早就认识到，铸造含银量较少的钱币，可以获得可观的铸币税。特别是战争期间，国王和领主往往将铸币税作为重要的财政收入来源，而含银量较少的银币又带来通货膨胀和钱币市场的混乱。

法兰克福市政府为了维护商业的繁荣，一直铸造含银量充足的银币，在市场上拥有较好的声誉。为了防止法兰克福银币流出，并被其他领主熔化进而铸造成含银量较少的银币，法兰克福市政府一度禁止法兰克福铸造的银币流出，并禁止部分劣质银币在法兰克福流通。然而，这种禁令往往没有实质性效果。直到1515年之后，市政府才取消这种禁令而遵循市场规律。劣质银币和优质银币的博弈直到1871年德意志统一、推出统一的德国马克银币才结束。

14世纪中叶，为了给市场提供银币的基准价格，法兰克福与莱茵河流域的贸易城市，如科隆、美因茨和特里尔等签订钱币协议，共同规定钱币的铸造标准，确定兑换价格。各城市派出负责钱币铸造的官员，每年定期在法兰克福聚会并讨论钱币事宜，他们确定的莱茵古尔登在一段时期之内成为法兰克福地区贸易的基准货币。

1566年，神圣罗马帝国公布法令，将帝国塔勒[10]确定为基准货币，1帝国塔勒值74十字币[11]。当时法兰克福1古尔登银币的市场价格大约为64十字币。1585年，法兰克福商人引入虚拟的计价货币，用于集市期间的商品贸易，确定其与各主要钱币的兑换关系。现在，法兰克福将这一年作为法兰克福交易所成立的官方时间。实际上，当时各商人这样做仅仅是为了解决银币之间相互兑换产生的问题。

钱币兑换与商品贸易紧密相连，形成了法兰克福早期的主要金融交易活动。钱币兑换商特别是犹太商人也随着时间的推移慢慢演化成私人银行家。商人们即使采取汇票支付商品款项，也面临钱币兑换问题，因为汇票往往涉及两种钱币，确定了两种钱币的收付关系，自然也就确定了钱币的兑换关系。由汇票引申而来的钱币兑换关系还与利率、期限等有关。当时，商人们的集会地点是法兰克福市中心的罗马贝格广场开阔地，其在市政厅前面。现在，罗马贝格广场周边的建筑还保持着400多年之前的样貌。罗马贝格广场是当时商人聚会和进行钱币兑换的主要场所。

汇票交易

除了钱币兑换，汇票交易也出现在法兰克福。16世纪时，欧洲各地的商人纷纷参加法兰克福集市，不仅包括德意志各王国的商人，还包括低地国家、意大利北部地区、波兰、波希米亚和匈牙利等地的商人。安特卫普这一贸易中心的衰落进一步促进了法兰克福的发展，法兰克福集市逐渐从交换手工艺品的小型集市发展成重要商品的国际贸易和批发集市。随着欧洲各地大商人的聚集，15—16世纪中后期法兰克福逐步发展出配套的金融交易，其中最重要的产品包括汇票和集市贷款。

中世纪的汇票最先由意大利商人使用，并且刚开始主要作为长距离运输的钱币的替代品，后期发展成融资工具。1266年，法国一位贵族圣路易斯逗留于巴勒斯坦，遇到了财务困难。但他获得了法国国王的许可，向当地商人和其他十字军成员借款，并开具“信函”，出借人拿着信函回到法国就可以从法国国王处获得款项。这样，法国贵族可以快速在当地获得资金，而其他需要将资金运回欧洲的商人或贵族，也可以通过这种方式降低遥远路途中运输钱币的风险。

中世纪晚期，汇票成为欧洲商人进行国际贸易或者远距离运输钱币的重要工具。汇票给商人们带来的好处显而易见。首先，商人不再需要携带大量金银钱币到其他城市做生意。中世纪欧洲国家众多，特别是德意志地区遍布着300多个王国和领地。在远距离的国际贸易中携带金银穿越多个国家的风险很高，而汇票只是一张纸，携带方便并且安全。从中世纪晚期到近代，汇票的形式并没有发生显著变化。其次，钱币存在磨损问题。对于大额交易，商人需要查看钱币的成色和磨损程度，以便确定所需支付的钱币数量，汇票却不存在磨损问题。

汇票更大的优势与基督教关于放贷收取利息的禁令有关。利息禁令导致很多金融交易没法开展，但汇票不涉及利息，只涉及金钱在地理位置上和货币种类之间的转移。当然，汇票也可以间接实现贷款的功能，只需要开具汇票的金额小于兑现汇票的金额即可。实际上，后期的很多汇票交易服务于贷款目的，而不仅仅是支付款项的方式。

通过意大利商人的传播，14世纪，德意志地区也开始使用汇票这种新型的金融工具。1346年，法兰克福市政府获得德意志地区的国王允许，公布法令，授权部分商人提供钱币和汇票兑换的服务，并监督这些兑换过程。这些商人都在市政府宣誓将公正地承担这项经纪业务，他们也被称作宣誓经纪人，这也是法兰克福早期受监管的经纪人。有意思的是，市政府居然授予这些经纪人监督市场的职能，相当于让他们集运动员和裁判的身份于一身。[12]

尽管15世纪时，汇票交易已经在法兰克福有所发展，但是其规模相对其他商品仍然非常有限。法兰克福市政府记录了当时各个主要行业的经纪人情况，其中在1406—1419年法兰克福集市的经纪人一栏中，布类交易存在140~169位经纪人，毛皮、香料交易各有5~12位经纪人，而汇票交易和其他金融交易的经纪人根本没有被提及。当时，经纪人这个角色被各个行业采用，也一直被政府记录在册。[13]

汇票这一工具从意大利被引入德意志各王国，意大利商人也自然是当时欧洲大陆市场的主要参与者，以至于早期法兰克福的钱币兑换价格表采用意大利语书写，并且法兰克福市政府公布的汇票相关法令同时使用意大利语和德语。直到16世纪中期，随着地理大发现开启了从欧洲到印度的海路，以及东方商品通过这些海路源源不断地输入欧洲北部安特卫普和后来的阿姆斯特丹，欧洲北部的低地国家逐渐成为重要的贸易中转站，来自这些国家的商人也逐渐掌握了汇票交易的主导权。

历史记录表明，16世纪之后，汇票交易和经纪业务以及其他金融交易逐渐在法兰克福登上舞台。当时，法兰克福已经存在大额的汇票交易记录。如1519年查理五世通过雅各布·富格尔将3笔55 000古尔登以及1笔110 000古尔登汇到法兰克福，给附近的德意志领主；1554年纽伦堡商人为了支付纽伦堡市政府的账单，在法兰克福借了一笔贷款，利率为10%，金额为50 000古尔登，并通过汇票形式汇到纽伦堡；1584年，富格尔从威尼斯、奥格斯堡和纽伦堡汇了多笔价值250 000杜卡特[14]的汇票到法兰克福；当年的秋季集市上，富格尔使用汇票从法兰克福提取了77 000古尔登的款项。[15]

此外，神圣罗马帝国众多的王国国王、公国公爵、领主和主教都通过法兰克福向其他地方汇款，也通过法兰克福集市把资金贷给商人。神圣罗马帝国的皇帝也通过法兰克福集市收集各地的大额汇款以及向各地汇出款项。法兰克福处于德意志各王国中心的地理位置也发挥了一定的优势，实际上，德意志各王国的国王即使把钱汇往帝国之外，也经常到法兰克福中转，因为当地往往没有直接汇到阿姆斯特丹或者威尼斯的汇票服务。汇票还在集市和集市之间流转，商人把货物卖掉，收取汇票，之后可以拿该汇票到另一个集市使用并购买当地的商品。法兰克福附近的手工业者也使用汇票管理自己的账单。

集市贷款

除了汇票交易和钱币兑换，法兰克福金融市场最初的产品还包括集市贷款。

当时的基督徒不能从事“钱生钱”的生意。早期的集市贷款，德语叫Deposito，而与之相关的词Depot的原义是仓库。仓库存放各类物品，比如展览馆中没有展出而放在一起的物品，军队中各种堆在一起的物资，等等。为了规避贷款属性，当时的商人用Deposito这个词，指堆在一起的有价值的纸张（证券），而买卖这个有价值的纸张避免了“钱生钱”的嫌疑。[16]我们把这类业务翻译成集市贷款，还原其本义。早在法兰克福集市活跃之前，集市贷款就存在于荷兰地区的集市。集市贷款随着欧洲早期集市的产生而自然产生，安特卫普交易所就曾活跃着这类贷款凭证的交易。[17]

16世纪初期，犹太商人主导着法兰克福的集市贷款，或许是因为天主教徒对这类业务或多或少还有些顾虑。大量安特卫普商人来到法兰克福之后，他们参照安特卫普交易所的经验，在很大程度上使集市贷款标准化。贷款的金额通常是100古尔登和2 000古尔登之间的整百数。诸多集市贷款的期限是半年，相当于法兰克福春季集市和秋季集市之间的这段时间。贷款涉及的钱币兑换价格和贷款利息可以参考交易所公布的价格表。

集市贷款不仅给商人提供了资金，也给富裕的普通人和领主等提供了投资渠道。放贷人可以在半年之后收回款项，也可以收取利息，并继续订立新的贷款合约从而将本金贷出去。利息可以参考交易所公布的价格表，它透明且可靠。风险取决于大商人的信用，也基本可控。很多集市贷款在一个集市和另一个集市之间流转，不断被展期。实际上，只要借贷双方的信用良好，双方都愿意继续延长贷款，这样既符合借贷双方的利益，经纪人也愿意延长贷款。

集市贷款是现代债券的早期形式。一方面，集市贷款在一定程度上是标准化的金融产品，其金额经常是100古尔登的整倍数；另一方面，集市贷款像汇票一样可以转让，即可以买卖。不同的集市贷款之间存在区别，这一点不同于债券。同一个发行人所发行的债券完全没有区别，具有可替代性。集市贷款通常采用贷款凭证的形式流转，也采用汇票形式。在当时条件下，该凭证就是一张手写的纸质凭证[18]，规定重要的条款如利率、期限和兑付等。早期，该凭证甚至不需要签字，双方完全凭借信用而开展交易。随着更多的与商品贸易无关的富裕个人参与市场交易，集市贷款逐渐演变成现代证券，类似于债券的先行者。部分商人更多地依赖集市贷款获得资金，这形成了早期的金融业务。19世纪下半叶，法兰克福的私人银行梅茨勒和贝特曼通过这类金融业务募集大额资金，并以更高的利息放贷出去以获得利润。贝特曼兄弟银行将债券发行技术从荷兰引入法兰克福，最终使集市贷款演变成债券。

集市贷款像债券一样，也可以自由交易，具有一定的流动性和较低的风险。因此，德意志地区的富人或贵族将集市贷款作为储蓄的形式，并在遗产继承方面要求将资金以集市贷款或者汇票形式放到安全可靠的商人处。1625—1630年的集市贷款利率大约为6%，1639年下降到4%，1687年为5%。与汇票类似，各个集市之间的贷款也是一种投机工具。大商人除了使用汇票，也将各个集市的贷款作为套利或者投机策略的组合之一。

德意志地区的国王和领主是集市贷款的主要使用者。富格尔家族借助哈布斯堡王朝的崛起而快速发展，同样，哈布斯堡王朝的没落也将富格尔家族拖入深渊，连带着奥格斯堡的大批商人。1556—1584年，70多个奥格斯堡商人破产，主要原因是西班牙国王和法国国王违约。他们资助国王招募军队，发动战争，一度以为这是一门非常诱人的生意。可国王战败之后面临重重困难，一旦宣布违约，所有的贷款将化为乌有。富格尔家族一度损失了800万古尔登的贷款本金。

法兰克福商人没有遭受类似的劫难，因为他们的业务范围更广、更分散。16世纪和17世纪初，法兰克福资金参与周边国王和领主的贷款，包括黑森领主、符腾堡大公爵、萨克森国王等。贷款利率通常为6%~8%，贷款金额一般不超过25万古尔登。三十年战争之后，这些德意志国王和领主都陷入财务困难，参与贷款的法兰克福商人自然也损失惨重。16世纪末期，哈布斯堡王朝违约和奥格斯堡商人大批破产之后，法兰克福的贷款规模超过奥格斯堡，法兰克福成为德意志地区最大的金融中心。[19]与贷款给国王和领主不一样，直接贷款给城市的稳定性更高。法兰克福早期知名银行家约翰·波德克为一些城市提供了贷款，这类贷款是未来公共债券的前身（见表1—1）。

这些贷款之中，波德克向莱比锡市政府提供的贷款金额最大，达到20万古尔登。当时，20位法兰克福商人向莱比锡市政府提供的贷款总额达到4 089 736古尔登，贷款目的是参与当地的曼斯菲尔德铜矿开采。这是当时法兰克福最引人关注的一个铜矿投资案例。

最早的公共银行

法兰克福集市逐渐发展出钱币兑换业务，而钱币兑换是早期法兰克福金融中心重要的金融交易活动。不过，当时的商人并没有把钱币兑换当成独立的金融交易，而是将其当作与商品交易连接在一起的支付手段。法兰克福只允许部分德意志地区的银币进入法兰克福集市流通，而外来商人必须兑换当地货币才可以开展商业贸易。早在1346年，法兰克福就公布法令，授权部分商人开展钱币兑换业务，成为钱币经纪人或者钱币兑换商。1368年，法兰克福有16个所谓的钱币兑换商，后来只剩下三四个。钱币兑换商使用市政府提供的公平秤，需要缴纳一定的费用。

钱币兑换商自然把市政府的税费转嫁给客户。他们从钱币的买卖价差之中获利。此外，钱币兑换商不仅发放贷款，也从市政府和私人手中吸收存款。当然，外来商人兑换德意志地区的法定钱币时往往需要支付溢价，这给钱币兑换商和法兰克福市政府带来了一定的收入。随着法兰克福集市不断发展，钱币兑换商获得了比较稳定的利润。

然后，法兰克福市政府拟把钱币兑换业务收归自己经营。1402年8月29日秋季集市之前，法兰克福市政府在尼古拉教堂旁边建了一个小木屋，以作为专门经营钱币兑换业务的银行。[21]这或许是全球第一个建立并运营的公共银行。[22]市政府投资900古尔登建立该银行，也允许其他商人共同投资[23]，然后其从当时有名望的法兰克福家族中选择了14个商人经营银行。兑换银行仅在集市期间开业，即经营3~4周。银行成立之后，市政府禁止其他钱币兑换商从事钱币兑换业务。这家银行可以从事几乎所有的金融交易，不仅包括汇票兑换、钱币兑换，也包括贷款。

当时这个小木屋旁边挤满了急着兑换汇票和钱币的各路商人。集市结束之后，兑换银行的多数职员离开了，只留下一位员工继续运营，直到1402年11月27日市政府解散兑换银行。短短三个月，兑换银行获得收入279古尔登，其中63古尔登来自钱币兑换，其余来自公平秤的使用费。除去运营成本189古尔登，兑换银行共盈利90古尔登。

第二年，市政府把该兑换银行分解成4家银行，或许是因为集市期间一家银行满足不了商人的钱币兑换需求。市政府运营其中一家银行，投入3 000古尔登的资本金。市政府还参股一家两合公司[24]形式的银行，无限责任股东由一位商人（约翰·帕尔姆施托夫）和其妻子担任，他们投入2 000古尔登，市政府也投入2 000古尔登。双方各自按照50%的比例分享两合公司的利润，但是对于亏损没有更明确的约定，只是约定那位商人需要承担两合公司与第三方纠纷所产生的负债。双方签订两合公司股东协议，以3年作为期限，并约定提前6个月通知对方终止协议。

另外两家银行是私人银行性质，其中一家由此前兑换银行的经理运营，另一家银行获得了市政府的投资。这两家银行自然也获得了市政府的批准，用现代术语来说即获得银行经营牌照。[25]与此前的兑换银行一样，这4家银行也都从事汇票交易、存贷款等其他金融业务。1403年，这4家银行为法兰克福市政府贡献了738古尔登的收入。最初的9年中，4家银行为法兰克福市政府贡献的收入介于100古尔登和991古尔登之间。但是，根据现代文献资料，我们不清楚这些银行总共经营或存在多长时间。16世纪，法兰克福的犹太商人几乎垄断了钱币兑换业务。后来，大名鼎鼎的罗斯柴尔德家族很早就开始从事钱币兑换。

1402年成立的法兰克福兑换银行是最早的公共银行，甚至早于威尼斯和热那亚的公共银行。1403年，法兰克福出现一家两合公司形式的银行，这无疑是其参照当时德意志地区存在的企业组织形式而做出的创新。那一年，也诞生了法兰克福最早的两家私人银行。如果这些银行逐渐发展壮大，或许法兰克福金融市场发展的历史将重新书写。可惜我们不清楚为什么这些银行不能长久经营，是因为犹太人的竞争还是因为战争的破坏？这类问题或许永远消失在历史之中而无法得到解答了。

这段历史告诉我们，15世纪德意志地区就存在有限责任公司，甚至存在有限责任和无限责任混合的两合公司。荷兰和英国创新股份有限公司，是受到海外贸易大额融资需求的推动，并不是全新的制度创新。需求是创新之母，德意志地区不存在大额融资需求，因此产生股份有限公司的时间较晚。